美国紧缩周期到尾声了吗？

眼下，市场普遍预期美联储明年会至少降息100个基点，从第二季度开始。但全球最大资产管理公司贝莱德认为，这些押注“过头了”。

贝莱德策略师周二表示，由于美联储下调基准利率的次数将少于许多投资者的预期，全球市场将在2024年经历更大的波动。

野村认为，目前通胀放缓趋势不变，且政策利率高于中性利率，美联储提前降息是合理的。美联储不太可能在2024年第三季度衰退开始前每季度降息超过25个基点，但同年9月确认经济衰退后将会加快降息步伐。

受通胀下行趋势及政策利率高于中性利率的影响，野村预计美联储在明年6月提前降息25个基点，同年9月确认衰退后加速降息。

12月5日，日本野村证券Aichi Amemiya等分析师发表研报称，在 2024 年下半年经济衰退开始之前，美联储不太可能开始大幅降息，但更有可能在 2024 年第二季度提前开始降息以缓解经济衰退的影响。甚至美联储鹰派官员也暗示，在维持加息政策同时不排除实施预防性的宽松政策的可能性。

根据最近的美联储讲话和通胀数据，野村认为美联储可能会在2024年6月采取预防性的货币宽松政策，将政策利率下调25个基点。一旦下半年经济衰退确认，降息步伐会在2024年9月加快。

此前，美国10月CPI数据显示，通胀降温程度超过市场预期，这令市场预计美联储基本结束本轮加息。加上汽车贷款条件收紧，可能导致车辆价格下降，增加了通胀下行风险。

野村还预计，在明年下半年经济衰退之前，美联储还会继续实施量化紧缩（QT）政策。然而，一旦经济衰退开始，美联储就可能结束量化紧缩政策。

野村提出了几大理由：

美联储内部已经开始关于降息的讨论

11月28日，美联储理事瓦勒讨论了最早在2024年第一季度降息的可能性。若在接下来的三到五个月内，美联储对持续的通货紧缩有信心，那么可能会考虑开始降息。值得注意的是，瓦勒在其演讲文本中并未提及长期维持高利率的策略，这似乎很刻意。

美联储主席鲍威尔随后反驳了瓦勒关于可能降息的讨论，但瓦勒的言论表明有关降息的内部讨论已经开始。鲍威尔在 11 月 FOMC 新闻发布会上提到“委员会现在根本没有考虑降息”，因此这些讨论似乎是近期才开始。

联邦基金利率高于中性利率

尽管联邦公开市场委员会（FOMC）核心成员重申，政策应保持较长时间的紧缩政策。然而，他们最近的言论一直谨慎，不排除降息的可能性。目前的联邦基金利率比长期中性利率的上限还要高，这意味着对通胀风险关注的同时，开始降息也是合理的。

通货紧缩趋势保持不变

美国核心CPI和PCE通胀数据低于预期，特别是在过去3到6个月中，核心通胀率呈下降趋势，这表明通胀放缓趋势依然存在。此外，一些非正式信息和对汽车贷款更加严格的信贷条件表明车辆价格可能会进一步下降，这可能导致短期内通胀率进一步下滑。

此外，野村认为，私人租赁数据和劳工统计局的新租户重复租赁指数（NTRR指数）作为领先指标，暗示未来几个季度的官方租金通胀可能会继续减缓。总体来说，这些数据和指标表明通胀压力正在减轻。

经济活动的放缓符合野村的预期，但一些劳动市场数据（例如，会议委员会的劳动差异）下降的速度比野村预期快。这意味着劳动力市场在降温，劳动市场在供给（即可用的劳动力）和需求（即职位空缺）之间的平衡正在改善。

降息周期可能提前开始

美联储的鸽派转变和通胀前景的下行风险相结合，增加了提前启动降息周期的可能性。2024年6月将降息25个基点。

自1990年以来，在过去的“保险式降息”情况中（非衰退时期的降息）中，美联储经常降低政策利率以应对日益增加的金融压力。特别是在1998年长期资本管理公司崩溃和俄罗斯违约的背景下，美联储在1998年9月29日至11月17日的两个月内降息75个基点。

但在没有显著金融压力的情况下，野村认为在2024年第三季度衰退开始前，美联储不太可能每季度降息超过25个基点。

经济衰退前会持续量化紧缩政策

野村预计，在明年下半年经济衰退之前，美联储还会继续实施量化紧缩（QT）政策。美联储主席鲍威尔在7月的新闻发布会上表示，即使美联储开始降息，资产负债表的缩减也可能会继续。他指出，降息和量化宽松都将实现利率水平和资产负债表规模的“正常化”。

然而，一旦经济衰退开始，美联储就可能结束量化紧缩政策。当经济前景下行、市场情绪恶化时，如果资产负债表缩水持续，市场参与者可能会认为美联储在调整货币政策方面不够灵活。例如，美联储主席鲍威尔在2018年12月对量化紧缩（QT）的评论引起了市场的强烈反应。他当时表示，QT将继续“自动驾驶”，即按计划自动进行，而不会根据经济情况进行调整。这一立场导致市场情绪大幅恶化，投资者担心美联储可能不会灵活应对经济放缓或其他风险。

此外，亚特兰大联邦储备银行的一份研究报告表明，QT的影响程度取决于市场投资者的避险程度。

以下是野村近三年货币政策利率展望：

2023年，不再加息，期末政策利率为5.375%。

2024年，6月降息25个基点，随后从9月开始连续三次每次各降息25个基点，期末政策利率为4.375%。

2025年，总共降息8次，每次25个基点，期末政策利率为2.375%。

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